作者：富达国际分析师翟端亭郎媛琳
　　富达国际中国股票研究总监李晶
　　编者：富达市场部郑恒
　　医疗是一个非常宽阔的领域，既包括医院看诊等刚性需求，也包括医美等偏可选消费属性的弹性需求；医疗既是一个传统的行业，也是一片创新的沃土。从商业模式来看，除了公立医疗，私营医疗也在差异化发展。随着中国老龄化程度逐步加深，医疗领域中的消费升级也在不断迭代，创新治疗药物和创新医疗手段层出不穷。
　　长期来看，医疗无疑是一个生机勃勃的朝阳行业，但同时，医疗行业由于其自身的专业性及创新的不确定性，十分考验投资者的耐心与鉴别力。
　　富达秉承超越半世纪的“翻石头”投研理念，以全面的视角为大家带来医疗行业发展的深度分析，探讨疫情冲击下中国医疗行业发展新趋势。
　　一、疫情下的医疗众生相
　　医疗行业“疫”中有机
　　医疗行业包含非常多的细分板块，各个子板块呈现出非常不同的特征，受到的疫情影响也不尽相同。
　　从细分领域来看，因疫情带来的正面影响主要为防疫抗疫企业。
　　对于医院而言，在2020年疫情初期受到一定短期影响，但由于其较为刚性的需求，从近两年的维度来看影响不大。
　　对于CXO板块而言，疫情则带来了较为正面的影响。这主要是因为中国很多CXO公司在全球抗疫中发挥积极作用，包括参与了一些小分子抗病毒类药物，或一些中和抗体及疫苗的研发和制造环节。
　　在创新药领域，由于创新药通常是满足一些未被满足的医疗需求，所以从这个角度来看，创新药需求是相对刚性的，疫情对创新药销售方面的影响有限。疫情对创新药的影响主要体现在创新药的研发周期上，例如临床入组、临床试验物流运输、后期随访等，都存在不同程度的延迟。
　　还有一些子板块受疫情的影响会稍显复杂，例如药店。药店在2020年由于销售防疫物资，整体上受益于疫情，但在2021年又由于一些政策变化导致业务放缓，而进入2022年后又迅速复苏。
　　应“疫”而生的医疗新趋势
　　疫情在对医疗行业造成一定冲击的同时，也催生了一些长期趋势 —— 我们认为主要体现在几个方面：
　　其一，由于疫情阻碍了部分线下医疗场景，互联网医院网上诊疗的数量呈现出显著提升的态势。
　　其二，民众对疫苗的接受程度有所提高。人们通过疫情对整个呼吸道疾病的认识更清晰，所以我们观察到疫苗接种率，包括肺炎疫苗和流感疫苗的接种率，在这两年都有明显上升。
　　其三，医疗新基建迎来快速发展。过去两年多的疫情让我们意识到了医疗基础设施的明显短板，比如ICU病床数不足，抗感染科室的数量也有限，所以在这些细分方向上我们也观察到了快速增长的趋势。
　　最后，疫情也极大地推动了对抗病毒抗感染方向的研发投入，包括新冠疫苗背后的mRNA技术及其产业化发展。
　　二、后疫情时代的医疗投资热点
　　CXO:方兴未艾，大有可为
　　受益于国内的工程师红利等因素，CXO一直是医疗行业的重点投资板块。从近期的市场表现来看，CXO板块股价因受到地缘政治方面的影响而出现剧烈震荡。市场会担心中美关系的长期趋势，以及对CXO长期业绩产生的影响。然而，从我们的调查研究中发现，目前各项看起来针对中国CXO的政策，实际在基本面端并没有对公司的业绩产生影响。从客户端来看，大部分的客户更在意的还是CXO的效率和研发能力，真正能对客户提供的服务，而并不聚焦在地缘政治的担心上。虽然地缘政治的走向不可预测，中国CXO公司对客户的贡献，以及客户对中国CXO公司的粘性还是客观存在的。如果聚焦其基本面和业绩，整体CXO板块的景气度和确定性仍然非常高，并且持续保持快速增长，这其中新冠药物的研发与生产也有不小的贡献。
　　对于CXO板块而言，疫情带来了较为正面的影响，主要得益于中国的很多CXO公司在全球抗疫中发挥了积极作用，包括参与了一些小分子抗病毒类药物及一些中和抗体疫苗的研发和制造。从长期趋势来看，我们认为CXO板块仍将保持较高的景气度。(注：“CXO”是对医药外包赛道的总称，CXO企业为医药企业提供从新药研发到生产的各类外包服务。)
　　创新药：快速追赶，扬帆出海
　　谈到创新药，其中一个重要趋势就是中国的创新药企在新药研发时间等各方面正逐渐缩小与海外公司的差距，尤其在研发能力方面，中国公司正在快速追赶。以往中国公司主要研发一些在海外已经上市的产品，而现在则开始涉足一些在海外还处于早期临床阶段的赛道。
　　众所周知，创新药的研发周期非常长，不到最后“撞线”(即获得相关药品监管机构批准)，难言伯仲。其实在某些细分领域中国公司已经走在全球前列，而且我们的研发竞争力仍在继续增强。因此我们看好中国创新药的长期发展趋势，我们认为，在未来5-10年的时间里，中国创新药出海将是大势所趋。
　　消费医疗：长期向好，多元发展
　　随着人们收入水平的提高，对医疗的需求也呈现出了越来越多样化的趋势，其中消费医疗的发展尤为迅猛——例如医美的渗透率正在快速抬升。我国消费市场体量庞大，消费医疗将拥有长足广阔的发展空间。
　　从公立、私立医疗的区分来看，我国的医疗系统的主力军——公立医院首先需要满足基础医疗需求，并且受制于有限的医疗资源。因此多样化的消费医疗需求为私立医院提供了很大的发展空间和机遇，这将利好私立医疗机构长期的快速发展。
　　三、医疗赛道的掘金密钥
　　中国有14亿人口和不断壮大的中等收入人群，这支撑了全球最大的消费市场之一；同时，中国社会也逐渐步入老龄化，这将催生新的医疗需求。在医疗消费升级、人口老龄化、医保结构优化的大背景下，让我们一起挖掘医疗赛道的长期投资机会。
　　老龄化社会孕育商机
　　从长期视角来看，我们对医疗行业整体十分看好。首先，横向对比来看，2021年中国卫生总费用占GDP的比重是6.5%，而这个数字在美国高达17%；随着国内医疗行业的不断发展，我们认为中国医疗支出的GDP占比将逐步提升。
　　另一方面，随着预期寿命的不断提高，老年人口的比例也随之升高。第七次人口普查的数据显示，我国60岁及以上人口占全部人口的比重是18.7%，说明中国目前处于轻度老龄化阶段，这将为医疗行业带来结构性的投资机会。
　　医疗高端化大势所趋
　　随着中国人均可支配收入的日益增长、中等收入群体的不断壮大，以及消费需求的逐渐升级，我们认为医疗领域明显呈现出“高端化”的趋势，偏消费属性的医疗需求快速增长；与此同时，医疗服务的品类也在不断丰富，以满足不断涌现的新需求。另一方面，“医保控费”也会对医疗高端化有所助力。控制医保支出的背后，是如何将有限的资源更为有效地运用，例如医保费用向创新药的倾斜。在需求及政策的共同推动下，中国的医药市场逐步从仿制药向创新药转型，实现医药领域的高端化，相信我们会在更多的医疗领域看到同样的趋势。将来也会有越来越多的中国医疗企业走出国门，享誉海外。
　　四、医疗行业的投资关键词
　　分析了疫情影响，探讨了行业热点，展望了长期趋势后，让我们回到投资本身。我们总的认为，医疗行业是一个“强监管、长周期、创新与风险共存”的行业。要做好医疗投资，还需牢记以下几个关键词。
　　关注ESG，高瞻远瞩
　　我们认为医疗行业本身是一个对社会有正面效应的行业。在与企业反复深入交流的过程中，我们逐步认识到中国医疗企业普遍对ESG非常重视。举例来说，在环境(Environmental)的方面，许多公司在产品研发早期就已经开始考虑未来生产过程中的节能减排计划。由于医疗本身是一个长周期行业，ESG意识或将成为企业间的重要区别因素。
　　快速追赶，放眼全球
　　我们认为中国未来医疗行业的增速将超越GDP增速。“创新无国界”，医疗本身就是一个全球性的行业。我国虽然在创新方面通常还处于跟随状态，但追赶速度很快。我们观察到，得益于迅猛的国内医疗行业发展，中国与国外发达国家的差距正在快速缩小。中国医疗企业出海的投资机会也值得紧密关注。
　　保持乐观，不忘风险
　　在保持乐观的同时，我们也需要关注风险管控。医疗行业由于“创新”的基因，孕育着许多投资机会，但同时企业在创新的过程中也面临着各种风险。特别是国内创新药企业，从最初的“跟随者”到尝试成为“创新者”，将承担更大的风险，经受各种挑战。作为投资人，我们在对长期趋势保持乐观的同时，也需要时刻保持清醒，注重风险与收益的平衡。
　　五、写在最后
　　医疗行业是一个非常特殊的行业，它不仅是一门生意，更重要的是，它承载着人类对健康生活和更高生命质量的向往。投资向善不仅是一句口号，也是我们对自己与投资人的承诺。富达依靠跨越半世纪的投资经验，将长期密切跟踪中国医疗赛道上的长期投资机会，运用ESG的投资逻辑和选股思路，努力为投资者创造长期、可持续的投资回报；同时，我们也期望通过长期投资助力优秀的医疗企业发挥更大的社会价值，达成更高的企业使命。
　　富达国际为全球超过280万客户提供投资解决方案和服务以及退休专业规划。作为一家拥有超过50年历史的私人公司，我们始终以目标为导向，心系下一代并采取长期的投资策略。富达国际的业务遍布全球超过25个地区，总资产达6,652亿美元，服务的客户包括中央银行、主权财富基金、大型企业、金融机构、保险公司、财富管理公司及个人投资者。我们的职场与个人财务健康业务部门为个人投资者、顾问以及雇主提供世界级的投资选择、第三方解决方案、管理服务和养老金指引，连同投资解决方案及服务业务部门，富达国际旗下管理客户总资产达4,998亿美元。通过将我们的资产管理专长与我们为职场及个人投资提供的解决方案相结合，我们致力于构筑更美好的财务未来。(资料截至2021年12月31日)
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（文章来源：中国证券报）